光大证券：为什么美国非农就业大幅下修？

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2025-08-03 12:16:01

光大证券发布研报，5月和6月非农数据被累计下修25.8万人，7月新增7.3万人的就业人数相较于一季度高于10万人的月均新增非农就业水平明显回落，同时失业率也环比上行至4.2%，均指向美国非农就业弱势渐显，美联储在下半年重启降息操作的概率较大。CMEFedwatch工具显示，市场预期2025年全年美联储将降息3次，首次降息时点为9月，概率超8成，10月、12月将连续降息，概率分别为66.0%、51.4%。

光大证券主要观点如下：

事件：2025年8月1日，美国劳工部公布2025年7月非农数据：新增非农就业7.3万人，预期11.0万人，前值由14.7万人修正为1.4万人；7月失业率4.2%，预期4.2%，前值4.1%；平均时薪同比升3.9%，预期升3.8%，前值由升3.7%修正至升3.8%。

如何看待6月非农数据被大幅下修？

一方面，非农数据的月度调整是惯例行为，6月被下修较多的主要是政府、休闲酒店业、建造业就业数据，三者合计被下修9万人，占6月非农数据下修值近7成，历史上这些行业预测误差较高，容易出现较大波动。另一方面，此次非农数据被大幅下修，反映出关税对美国经济造成了较大扰动，容易导致“出生-死亡模型”模型预测准度下降，实际值与通过模型预测得到的初值之间偏差扩大。

6月非农数据被大幅下修，反映出关税对美国经济造成了较大扰动，也符合一直提示的观点，不宜过度高估美国经济的韧性，当前降息的方向依然非常确定。客观上看，5月和6月非农数据被累计下修25.8万人，7月新增7.3万人的就业人数相较于一季度高于10万人的月均新增非农就业水平明显回落，同时失业率也环比上行至4.2%，均指向美国非农就业弱势渐显，美联储在下半年重启降息操作的概率较大。

新增非农就业低于预期，金融活动、教育保健与零售业表现稳健

(一)金融活动、教育保健与零售业等服务业：7月金融活动、教育保健与零售业分别新增就业+1.5万人、+7.9万人、+1.6万人，高于前值的-0.2万人、+5.2万人和-1.4万人，服务业需求相对稳定。(二)制造业：商品生产部门新增就业连续三个月为负，反映企业投产意愿不足。

劳动参与率回落，失业率抬升

2025年7月劳动参与率录得62.2%，低于前值的62.3%，中青年群体就业意愿显著转弱。从失业人口看，7月失业人口增加了22.1万人，驱动7月U3失业率(=失业人数/劳动力人数)升至4.2%。从结构看，7月暂时性失业人数(增加8.0万人，前值为减少1.4万人)、永久性失业人数(增加0万人，前值为减少2.9万人)和完成临时性工作失业人数(增加3.1万人，前值为减少12.2万人)较上月回升，指向企业开始增加裁员数量。

此次6月非农数据被大幅下修，反映出关税对美国经济造成了较大扰动，当前降息的方向依然非常确定

客观上看，5月和6月非农数据被累计下修25.8万人，7月新增7.3万人的就业人数相较于一季度高于10万人的月均新增就业水平明显回落，同时失业率也环比上行至4.2%，均指向美国非农就业弱势渐显，美联储在下半年重启降息操作的概率较大。CMEFedwatch工具显示，市场预期2025年全年美联储将降息3次，首次降息时点为9月，概率超8成，10月、12月将连续降息，概率分别为66.0%、51.4%。